收益与保障兼顾，投资保障性租赁住房REITs有潜力、有空间

本文来源：ICCRA作者：住房租赁

戴德梁行作为专业评估机构对**保障性租赁住房****REITs**的看待角度有哪些不同？下面从深耕不动产行业的评估视角，共同探讨了3个问题：保障性租赁住房REITs发展趋势如何？哪些要素对于评估价值会产生影响？Pre-REITs和扩募机制将为行业带来什么？

保障属性强与收益可观兼顾

投资保租房** REITs **有潜力、有空间

赵然：从国际视角来看，长租公寓REITs的回报表现在全类别REITs中占中游。目前在国内，保租房收益率仅达到及格标准。您如何看待这一差距产生的原因？未来保障性租赁住房REITs的发展趋势如何？

杨枝：目前，国内保租房公募REITs已有3单成功上市，还有一单华润有巢REIT已获批，正在等待发行中。从这4单产品来看，投资人对保租房公募REITs的关注度和认可度普遍较高。首批3单产品网下机构认购倍数均超过100倍，而华润有巢REIT更是刷新目前所有公募REITs网下询价倍数记录，高达213倍。

截至10月底，已上市的20单公募REITs产品规模超过700亿元，其中保租房3单产品市值合计约50亿元，市值占比7%。从二级市场表现来说，保租房REITs平均涨幅达26.5%，超过公募REITs目前整体涨幅23%。从派息率来看，在二级市场溢价后，目前保租房公募REITs平均派息率约为3.2%，与其他不动产公募REITs派息率持平。综合来看，投资人投资保租房REITs获得的回报还是非常可观。

抛开公募REITs不谈，保租房这类资产目前成熟运营的项目确实还比较少，大家不免会有保租房保障属性强、收益低和投资回报低的观念，但其实不完全如此。以上海R4用地为例，其土地取得成本远低于同地段商品房，而租金水平只比周边低10%左右，因此租金回报率比普通商品房更高，可以达到发行REITs的要求。

我个人还是比较乐观的，而且经过一段时间的平稳运行，相信会让更多机构看到投资机遇，积极参与认购。我认为，保租房REITs或将成为下一个火热的公募REITs资产类型。

收购或改造项目有前置条件

土地年限与成本将影响估值

赵然：保障性租赁住房有新建和改造两种筹集渠道，从评估角度，在原始权益人筹备公募REITs发行时，对这两种筹集的资产，需要前置考虑哪些因素？会有不同吗？哪些要素对于评估价值会产生影响？

杨枝：根据目前已发行和获批的4单保租房公募REITs产品，我们发现6点共性特征：

（1）土地性质均为出让用地；

（2）土地年限较长均为70年；

（3）项目取得成本较为合理；

（4）项目位于核心城市当前租金水平较高；

（5）项目未来具备一定的调租能力；

（6）项目普遍较新，不需要额外重大资本性支出。

如满足以上几个要素，新建型保租房发行公募REITs从算账的角度来说障碍不大。既可以满足估值大于账面成本，又可以保证收益水平较高，派息率大于4%。

但如果是收购项目或者改造项目发行保租房公募REITs，在可以纳保的前提下，可能还有两方面问题值得关注：

一是剩余土地年期较短的问题。如商业用地改保租房，原始土地年期较短（商业用地40年）。目前公募REITs资产估值采用收益法DCF定价，因此剩余土地年期作为收益法中收益期的依据，对于估值的影响还是比较大（特别是当年期接近或短于20年时，对估值的影响尤其大）。

二是项目取得成本较高的问题。如果是市场化收购项目，普遍来说收购取得成本+改造投入成本比拿地自建项目要高一些，因此实操中用DCF算账估值未必能够覆盖总投成本。

扩募利于提升长期投资获得感

Pre-REITs** 要以 REITs 标准为尺**

赵然：前不久，上市一年的公募REITs产品扩募正式进入实操阶段。从评估的角度，您如何看待Pre-REITs和扩募机制，它们会给行业带来哪些机遇和挑战？

杨枝：扩募机制对REITs市场的长期健康发展至关重要，通过扩募可以不断优化资产组合，为投资人带来更多元化的收益。从首批上市的公募REITs来看，产权清晰、收益相对稳定、具备持续动态提升经营效益的增值潜力几乎是共性特征。扩募有利于进一步扩大资产覆盖面，有助于提升长期投资的获得感。

Pre-REITs能够为暂时不具备发行公募REITs的项目提供阶段性融资，也是REITs未来扩募的重要资产来源。通过Pre-REITs 产品可以投资者提前锁定优质资产，为中长期价值投资提供必要的项目储备。但是坦白来说，现在市场上打着"Pre-REITs"标签的资产比较多，在选择过程中要甄别出优质资产。我们建议，在选择Pre-REITs资产的时候，无论是资产类型、法律合规性，还是资产估值的方法，均应以公募REITs的标准为依据，为后期顺利对接公募REITs打下良好的基础。